我國銀行間債券市場做市商業(yè)務(wù)的發(fā)展研究畢業(yè)論文

1、<p>　　我國銀行間債券市場做市商</p><p><b>　　業(yè)務(wù)的發(fā)展研究</b></p><p><b>　　中文摘要</b></p><p>　　做市商制度是國際通行的場外證券市場的交易方法。它在促進(jìn)證券市場流動性，維護(hù)證券價格穩(wěn)定，提高市場透明度等方面發(fā)揮著巨大的作用。我國于2001年在銀行間債券市場

2、推出了“雙邊報價”制度，但其與真正的做市商制度仍有較大的差距。本文力求在對銀行間債券市場做市商制度概念、分別從做市商角度、投資者角度、債券品種角度對做市商業(yè)務(wù)現(xiàn)狀分析、存在的問題以及對策研究的基礎(chǔ)上，利用數(shù)據(jù)，圖表，結(jié)合當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)發(fā)展以及央行政策的變化，對銀行間債券市場做市商業(yè)務(wù)的發(fā)展給予論述。</p><p>　　關(guān)鍵詞：銀行間債券市場 做市商 投資者 債券品種</p><p>&

3、lt;b>　　Abstract</b></p><p>　　Maker system is over-the-counter market for international transactions.It played a huge role in promoting the liquidity of the securities market, maintain the stability

4、of the price of securities, and improve market transparency. In the inter-bank bond market in 2001 launched a bilateral offer "system, but its still a large gap with the real market-maker system. This article seeks

5、to inter-bank bond market maker system concepts, market maker status quo, on the basis of existing problems and coun</p><p>　　Key words: The inter-bank bond；Market-maker ；Investor ；Types of bonds</p>

6、<p><b>　　第一章緒論</b></p><p><b>　　1.1研究背景</b></p><p>　　自1990年12月起，我國原“全國證券交易自動報價系統(tǒng)”(STAQ)曾經(jīng)試行做市商制度，明確了做市商的含義、權(quán)利和義務(wù)、資格的取得、中止和終止、相關(guān)法律責(zé)任等。1999年2月，央行同意中國銀行在銀行間債券市場推出現(xiàn)券買賣雙邊報

7、價。隨后，南京市商業(yè)銀行(現(xiàn)南京銀行的前身)加入雙邊報價的行列。銀行間債券市場建立初期市場流動性較低，債券市場基準(zhǔn)利率和科學(xué)合理的收益率曲線未能形成，同時，央行公開市場現(xiàn)券操作對缺乏深度的債券市場價格影響很大，這樣一系列問題催生了做市商交易制度在銀行間債券市場的建立。2000年4月30日，中國人民銀行發(fā)布了《全國銀行間債券市場債券交易管理辦法》，標(biāo)志著我國銀行間債券市場開始實(shí)行做市商的運(yùn)作模式。2001年3月央行發(fā)布了《中國人民銀行關(guān)于

8、規(guī)范和支持銀行問債券市場雙邊報價業(yè)務(wù)有關(guān)問題的通知》，對雙邊報價商的資格認(rèn)定、業(yè)務(wù)規(guī)范及政策支持等做出了明確規(guī)定，央行又正式批準(zhǔn)9家商業(yè)銀行成為首批雙邊報價商，并指定對20個券種報價，做市商制度進(jìn)入實(shí)質(zhì)性階段。此后，央行又相繼發(fā)布實(shí)施細(xì)則，銀行問債券市場做市商交易的法律框架基本形成。2004年7月央行發(fā)布通知改“雙邊報價商”為“做市</p><p><b>　　1.2研究目標(biāo)</b><

9、/p><p>　　中國銀行間債券市場自從1997年成立以來，不斷發(fā)展壯大，已經(jīng)成為我國國債、政策性金融債和其他類型債券的主要發(fā)型和交易場所，是連接我國貨幣市場和資本市場的橋梁。2001年7月，為了提高銀行間債券市場的流動性，促進(jìn)銀行間債券市場的發(fā)展，中國人民銀行批準(zhǔn)九家金融機(jī)構(gòu)成為雙邊報價商，開展雙邊報價業(yè)務(wù)，這標(biāo)志著在我國銀行間債券市場初步建立起做市商制度。2007年2月，為了完善全國銀行間債券市場做市商制度，促進(jìn)

10、市場價格發(fā)現(xiàn)，中國人民銀行制定并公布實(shí)施了《全國銀行間債券市場做市商管理規(guī)定》。作為一種新的市場機(jī)制，做市商制度的運(yùn)行狀況受到極大的關(guān)注。</p><p>　　完善高效的銀行間做市商制度，有助于活躍、穩(wěn)定和平衡債券市場，促進(jìn)價格發(fā)現(xiàn)和收益率曲線的形成。然而經(jīng)過多年的發(fā)展，目前做市商制度在做市效率、做市規(guī)模和市場結(jié)構(gòu)等方面仍然存在明顯的缺陷，難于發(fā)揮出應(yīng)有的作用。</p><p>　　學(xué)習(xí)和

11、借鑒國外債券市場做市商制度中適合我國國情的相關(guān)經(jīng)驗(yàn)和做法，完善我國銀行間債券市場做市商制度。本文正是以此作為出發(fā)點(diǎn)進(jìn)行的研究和探討，對完善我國銀行間債券市場做市商制度具有一定的參考價值和意義。</p><p><b>　　1.3研究思路</b></p><p>　　本文從做市商行為的經(jīng)濟(jì)學(xué)分析入手，論述了做市商的理論基礎(chǔ)，通過比較美國國債市場做市商業(yè)務(wù)，結(jié)合我國銀行間

12、債券市場做市商制度，分析我國銀行間找全市場制度發(fā)展的現(xiàn)狀并提出相關(guān)的政策建議。具體內(nèi)容如下：</p><p>　　第一章主要是對本文的研究背景目標(biāo)等做了闡述，交代了做市商的背景。</p><p>　　第二章主要是對與做市商相關(guān)的理論基礎(chǔ)進(jìn)行梳理，為全文做好鋪墊。</p><p>　　第三章是分析了我國銀行間債券市場做事業(yè)務(wù)的現(xiàn)狀分析，主要描述了做市業(yè)務(wù)存在的主要問題

13、。</p><p>　　第四章主要是對美國銀行間債券市場做市商業(yè)務(wù)的總結(jié)和借鑒。</p><p>　　最后一章主要是依據(jù)前文的分析，結(jié)合國內(nèi)外債券市場做市商制度的經(jīng)驗(yàn)和做法，突出了完善我國銀行間找全市場做市商制度的建議。</p><p><b>　　第二章文獻(xiàn)綜述</b></p><p><b>　　2.1概念

14、界定</b></p><p>　　做市商(Market Maker)制度是不同于競價交易方式的一種證券交易制度，一般為柜臺交易市場所采用。</p><p>　　做市商是指在證券市場上，由具備一定實(shí)力和信譽(yù)的證券經(jīng)營法人作為特許交易商、不斷地向公眾投資者報出某些特定證券的買賣價格，雙向報價并在該價位上接受公眾投資者的買賣要求，以其自有資金和證券與投資者進(jìn)行證券交易。做市商通過這種

15、不斷買賣來維持市場的流動性，滿足公眾投資者的投資需求。</p><p>　　做市商是一類特殊的證券商。做市商先要蓄存他為之做市的證券，并承諾維持這種證券的連續(xù)交易，為了做到這一點(diǎn)，他必須要向公眾投資者連續(xù)報出該證券的買入價和賣出價（當(dāng)然，買入價小于賣出價），并隨時準(zhǔn)備以此報價向公眾投資者買進(jìn)和賣出證券，公眾投資者則按做市商的報價同做市商進(jìn)行買賣交易而不能直接進(jìn)行買賣交易。這樣，做市商通過同公眾投資者進(jìn)行不間斷的買

16、賣，保證了證券交易的連續(xù)性，維持了證券的流動和市場的活躍。證券商這種為賣而買和為買而賣的方式連接了證券買賣雙方，包含了某種“做市”的含義。做市商的收益來自三方面，一是他們做市的傭金，二是他們負(fù)責(zé)做市的證券買賣差價，三是自營買賣證券的差價收益。</p><p><b>　　2.2文獻(xiàn)綜述</b></p><p>　　Demsetz的《交易成本》（1968）首次分析了交易

17、機(jī)制對價格決定的影響，并提出了一個買賣價差模型。這個模型描述了供給方賣出報價和需求方買入報價之間價差的形成過程，并且考慮了交易雙方的時間跨度、買賣數(shù)量和買賣意愿強(qiáng)弱等因素。Demsetz認(rèn)為，在任何時點(diǎn)上，市場上都存在供給和需求兩種來源，如果想立即購買的需求者沒有能夠立即實(shí)現(xiàn)其交易或者交易量不能滿足其交易需求，那么市場上的供給者就可以報出更高的賣價；如果想立即出售的供給者找不到合適的交易對手來立即成交，那么供給者就會給出更低的報價以促成

18、成交，因此，買賣雙方供求的不平衡是買賣報價價差產(chǎn)生的原因。</p><p>　　以Demsetz研究為標(biāo)志，早期的文獻(xiàn)集中于研究交易系統(tǒng)的設(shè)計和做市商上的作用。做市商在市場上的主要作用是設(shè)定買賣報價，因此買賣報價價差是金融市場微觀理論最早關(guān)注的問題并貫穿于金融微觀結(jié)構(gòu)理論發(fā)展的全程中。</p><p>　　一般認(rèn)為Jack Treynor于1971年發(fā)表署名為W。Bagehot的文章是研究

19、信息模型的第一篇論文。他首次嘗試用信息成本而不是存貨成本來解釋市場價差，Bagehot在論文中第一次區(qū)分了信息模型中的兩個基本概念——知情交易者和不知情交易者。他認(rèn)為，作為交易中介，做市商知道知情交易所掌握的的信息比他人多，并且這些知情交易者在知道證券價格被低估時買入，在知道證券價格被高估時賣出；不僅如此，由于知情交易者具有不交易的選擇權(quán)，而做市商卻有義務(wù)按其買賣報價進(jìn)行交易，因此，這些知情交易者交易交易時總能獲利。</p>

20、<p>　　朱世武、許凱是較早對做市商行為進(jìn)行實(shí)證研究的文獻(xiàn)，通過對我國債券市場交易行為的量化分析，分析了債券市場流動性的周內(nèi)變動模式和報價價差的影響因素。</p><p>　　姚秦較系統(tǒng)全面地梳理了銀行間債券市場的微觀結(jié)構(gòu)與做市商制度，并結(jié)合國內(nèi)市場的實(shí)踐進(jìn)行實(shí)證研究，得出做市商交易機(jī)制降低交易成本、提高市場流動性、增進(jìn)市場效率的結(jié)論。</p><p>　　我國學(xué)者張超認(rèn)為

21、：“做市商是指通過向證券買賣雙方提供報價從而滿足買賣需求的證券商，做市商交易模式是以做市商向買賣雙方雙邊報價為基礎(chǔ)、驅(qū)動證券交易持續(xù)進(jìn)行的議價交易模式?！?lt;/p><p>　　戴長春、李錦學(xué)認(rèn)為：“做市商是指在證券市場上由具備一定實(shí)力和信譽(yù)的證券經(jīng)營法人作為特許交易商、不斷向公眾投資者報出某些特定證券的買賣價格，雙向報價并接受公眾投資者的買賣要求，以其自有資金和證券與投資者進(jìn)行證券交易?！?lt;/p>

22、<p>　　第三章 我國銀行間債券市場做市商業(yè)務(wù)的現(xiàn)狀及問題</p><p>　　我國銀行間債券市場經(jīng)過十多年的發(fā)展形成了以做市商為主，多類型投資者主體參與，眾多債券為客體的多層次的市場體系。本文主要分別從做市商角度，投資者角度，債券品種角度淺析我國銀行間債券市場做市商業(yè)務(wù)的發(fā)展現(xiàn)狀并提出問題。</p><p>　　3.1我國銀行間債券市場做市商業(yè)務(wù)的發(fā)展現(xiàn)狀</p>

23、;<p>　　3.1.1從做市商角度：</p><p>　　截至2011年末，我國銀行間債券市場共有25家指定做市商，分別是中國工商銀行、中國銀行、建設(shè)銀行、國家開發(fā)銀行、交通銀行、農(nóng)業(yè)銀行、招商銀行、中信銀行、興業(yè)銀行、恒豐銀行、北京銀行、上海銀行、南京銀行、杭州銀行、中國光大銀行、漢口銀行、中信證券、中國民生銀行、廣發(fā)銀行、浦東發(fā)展銀行、摩根大通銀行（中國）有限公司、花旗銀行（中國）有限公司、渣

24、打銀行（中國）有限公司、國泰君安證券、中國國際金融有限公司。我國銀行間債券市場做市商主要以銀行類金融機(jī)構(gòu)為主導(dǎo)。</p><p>　　3.1.1.1各類型做市商報價情況：</p><p>　　中國債券市場2011年債券發(fā)行總量為69637.13億元，銀行間市場2011年做市商做市雙邊報價總量37914.15億元。</p><p>　　表一 各類型做市商2009—2

25、011年度報價量表</p><p><b>　　單位：億元</b></p><p>　　(數(shù)據(jù)來源：中國銀行間市場交易商協(xié)會)</p><p>　　注：六大行指國開行、工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行、中國銀行、建設(shè)銀行和交通銀行，下同。</p><p>　　圖一：2009—2011年各類型做市商報價量圖</p><

26、;p><b>　　單位：億元</b></p><p>　?。〝?shù)據(jù)來源：中國銀行間市場交易商協(xié)會）</p><p>　　表一中，從買賣報價總量來看2009年度銀行間債券市場做市商雙邊買賣報價共計362925.40億元，2010年度做市商雙邊買賣報價共計108760.81億元，2011年做市商雙邊買賣報價總量共計37914.15億元，從三年來銀行間債券市場做市商雙邊

27、買賣報價年度總量來看，2009年至2011年，我國銀行間債券市場雙邊買賣報價總量是逐年遞減的。 </p><p>　　六大行2009年買賣報價總量合計213843.16億元，2010年總計55898.64億元,2011年總計11614.86億元。</p><p>　　全國性商行2009年、2010年、2011年年度報價總量分別為109984.59億元、20724.22億元、7528.21億

28、元。</p><p>　　城市商行2009年、2010年、2011年年度報價總量分別為29023.37億元、18412.46億元、11986.96億元。</p><p>　　券商及外資行2009年、2010年、2011年年度報價總量分別為10074.26億元、13725.49億元、6784.05億元。</p><p>　　圖一中，2009年至2011年，我國銀行間債

29、券市場各類型做市商報價量呈現(xiàn)下降趨勢。</p><p>　　3.1.1.2成交量情況</p><p>　　表二：2011年各類型做市商買賣報價與成交量</p><p><b>　　單位：億元</b></p><p>　?。〝?shù)據(jù)來源：中國銀行間市場交易商協(xié)會）</p><p>　　表二中，2011年

30、，我國銀行間債券市場各類型做市商做市成交總量為2311.28億元，六大行做市成交總量為849.65億元，占做市成交總量的36.8%，全國性商行做市成交量433.05億元，占做市成交總量的18.7%，城市商行成交量575.16億元，占總量的24.9%，券商及外資行成交量453.42億元，占做市成交總量的19.6%。</p><p>　　圖二：2011年各類型做市商買賣報價量和成交量</p><p

31、><b>　　單位：億元</b></p><p>　?。〝?shù)據(jù)來源：中國銀行間市場交易商協(xié)會）</p><p>　　圖二中，2011年度銀行間市場做市成交總量與做市報價總量懸殊差距較大，單邊報價量較多，做市商做市報價有效性不高。</p><p>　　3.1.1.3各類型做市商報價量結(jié)構(gòu)</p><p><b&g

32、t;　　圖三:</b></p><p>　?。〝?shù)據(jù)來源：中國銀行間市場交易商協(xié)會）</p><p>　　圖三中，從各類型做市商報價量結(jié)構(gòu)占比上看，六大行在2011年第三季度成為最主要的做市機(jī)構(gòu)，報價量占總報價量的34%；全國性商業(yè)銀行報價量占總報價量的17%；城市商業(yè)銀行報價量占總報價量的32%；證券公司及外資銀行三季度報價量占總報價量的17%。由此看出銀行仍然是銀行間市場做市

33、的主導(dǎo)，基本上是一統(tǒng)江山。</p><p>　　3.1.2從投資者角度</p><p>　　中國債券市場的投資者主要分類為特殊結(jié)算成員:包括人民銀行、財政部、政策性銀行、交易所、中央國債公司和中證登公司等機(jī)構(gòu);商業(yè)銀行:包括四大國有銀行和其他商業(yè)銀行;信用社;非銀行金融機(jī)構(gòu):包括信托投資公司、財務(wù)公司、租賃公司和汽車金融公司、郵政局等金融機(jī)構(gòu);證券公司;保險機(jī)構(gòu);基金等</p>

34、<p>　　3.1.2.1從投資者數(shù)量來看。截止2011年末，參與銀行間債券市場的投資者達(dá)到11390家。其中，金融類機(jī)構(gòu)的投資者（含商業(yè)銀行、信用社、基金、證券公司、保險機(jī)構(gòu)和非銀行金融機(jī)構(gòu)）達(dá)到4879家，占總投資者數(shù)量的42.84%；非金融類投資者（具體指企業(yè)）達(dá)到6437家，占總投資者數(shù)量的56.51%。十五年間，銀行間債券市場的投資者數(shù)量由1999年的298家增加到2011年的11390家，增長了37倍。而非金融

35、類投資者則由2002年的31家增加到2011年的6437家，增長了207倍。 </p><p>　　3.1.2.2從投資者交易來看。截至2011年末，在中央結(jié)算公司登記托管的債券規(guī)模達(dá)到21.36萬億元 ，較上年末增加1.18萬億元，三類主要機(jī)構(gòu)投資者全線增持債券。銀行類金融機(jī)構(gòu)方面，商業(yè)銀行全年托管量14.40萬億元，占比67.41%；信用社增加982.67億元至5241.97億元。此外，證券公司增加338.5

36、7億元至1851.99億元；保險機(jī)構(gòu)增加989.50億元至2.06萬億，占比9.52%；基金公司增加4960.46億元至1.69萬億，占比8.18%。</p><p>　　表四：2012年銀行間債券市場投資者交易情況</p><p><b>　　單位：億元</b></p><p>　?。〝?shù)據(jù)來源：中國債券信息網(wǎng)）</p><

37、p>　　表四中，2012年底，商業(yè)銀行債券買入賣出量分別為471018.38億元、471606.26億元，分別占銀行間市場總交易量的66.49%和66.57%。在商業(yè)銀行中村鎮(zhèn)銀行買賣占比分別為0.02%，農(nóng)村合作銀行買賣占比分別為1.92%、1.94%。非金融機(jī)構(gòu)、保險機(jī)構(gòu)、信用社買賣交易量均很低。商業(yè)銀行仍然是我國銀行間市場最主要的投資者。而個人投資者買賣交易量居然仍然為0。</p><p>　　3.1

38、.3從債券角度</p><p>　　3.3.1各類型券種報價</p><p><b>　　圖四：</b></p><p>　　圖四從發(fā)行券種來看，央行票據(jù)在發(fā)行規(guī)模中占比10%，政策性金融債在發(fā)行規(guī)模中占比26%，國債占比45%，短期融資券、中期票據(jù)、其他券種分別占比9%、8%、2%。央行票據(jù)、政策性金融債、國債三個券種在發(fā)行規(guī)模中一共占比81

39、%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高出其他券種。</p><p>　　3.3.2各期限券種報價</p><p><b>　　圖五：</b></p><p>　　從發(fā)行期限的角度來看（圖五），2011年第三季度1年以下短期債券占發(fā)行債券規(guī)模的26%，1-3年為23%，3-5年占比17%，7年以上占比19%。1年以下的短期債券發(fā)行規(guī)模依然較大。</p><

40、;p>　　3.2存在的主要問題</p><p>　　3.2.1從做市商角度</p><p>　?。?）做市商做市動力不足。中國銀行間債市的做市商市場，雙邊報價規(guī)模逐年下降、雙邊報價成交量小、雙邊報價券種比例偏低，說明做市商做市動力不足，有效性不強(qiáng)，做市積極性不高，債市流動性不足。銀行最大的業(yè)務(wù)是配置類資產(chǎn)，銀行盈利來源仍以存貸款利差為主，對創(chuàng)造交易并不很熱衷，對債券的投資大多限于配置

41、性需求，對于充當(dāng)做市商的動力不足。</p><p>　?。?）中國的債市基本上是大型銀行主導(dǎo)，單邊報價量較多。發(fā)債、購買債券、各種表外業(yè)務(wù)的主力還是銀行，基本上是銀行一統(tǒng)江山。由于商業(yè)銀行資金來源變化 規(guī)律 呈趨同性，資金運(yùn)用渠道單一，經(jīng)營風(fēng)格雷同，表現(xiàn)在投資行為上的趨同性。同業(yè)間資金寬松時就爭相購買債券，資金緊張時又紛紛拋售債券。使市場經(jīng)常處于非均衡狀態(tài)，時常形成單邊行情。</p><p&g

42、t;　?。?）做市商數(shù)量偏少，結(jié)構(gòu)單一，不利于形成有效競爭。目前，我國銀行間債券市場做市商數(shù)目共25家，準(zhǔn)入條件要求過高，不利于做市商數(shù)量的增加，不利于做市商業(yè)務(wù)的充分競爭。在 NASDAQ 市場，活躍的股票通常有 30 多個做市商，最活躍的股票有時會有 60 個做市商。借鑒NASDAQ市場，我國銀行間市場做市商目前只有25家且多為銀行類金融機(jī)構(gòu)。當(dāng)商業(yè)銀行面對市場波動時，其資金需求的變動是一致的，使市場的運(yùn)行方向趨同，這就制約了現(xiàn)有的

43、市場交易流動性；另一方面，我國商業(yè)銀行注重市場的資金調(diào)劑功能較多，而對資源配置的關(guān)注較少，對持有的大量債券資產(chǎn)如何通過市場進(jìn)行管理和運(yùn)作以獲得更多的盈利，缺乏足夠的研究和重視，主觀上增加了債券的交易成本。加上近年來，為滿足資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整要求，降低不良資產(chǎn)比例，各商業(yè)銀行不斷增加總資產(chǎn)中債券的比重，導(dǎo)致債券市場供求力量失衡，從而影響了債券市場的流動性及其市場功能的發(fā)揮。</p><p>　　3.2.2從投資者角度&l

44、t;/p><p>　　投資者結(jié)構(gòu)單一、風(fēng)險偏好趨同是我國債券市場的一個明顯特征。</p><p>　　長期以來，商業(yè)銀行在我國金融體系中居于主體地位，也是我國債券市場最主要的投資者。2011年底，商業(yè)銀行債券持有量占債券托管量的67.41%，保險機(jī)構(gòu)與基金占比持有比重分別為9.52%、8.18%。在商業(yè)銀行中，又以國有商業(yè)銀行、股份制銀行為主，城市商業(yè)銀行、外資銀行的市場比重很小。投資者結(jié)構(gòu)失

45、衡、投資同質(zhì)化的問題，對債券市場的創(chuàng)新與發(fā)展形成了明顯制約。以私募債券為例，目前非公開定向發(fā)行債務(wù)融資工具的投資者中，九成以上為商業(yè)銀行，以至于產(chǎn)生了“私募債無異于銀團(tuán)貸款”的誤解。</p><p>　　具體來看，這種結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀會導(dǎo)致以下兩方面問題：</p><p>　　一是與債券相關(guān)的風(fēng)險很大程度上仍集聚于商業(yè)銀行系統(tǒng)。不可否認(rèn)的是，與銀行信貸相比，債券市場的迅速發(fā)展使得信息更加公開透明，

46、為識別、量化風(fēng)險提供了非常好的環(huán)境，解決了信貸悖論問題，分散了部分風(fēng)險。進(jìn)一步地，如何將債券市場轉(zhuǎn)移分散風(fēng)險的作用發(fā)揮得更好，這就需要培育發(fā)展不同類型的投資者。以美國為例，其國內(nèi)投資者結(jié)構(gòu)就非常豐富。截至2010年末，投資者持有債券占比前四位中，各類保險和養(yǎng)老金占比約22%，家庭和非盈利機(jī)構(gòu)占比約21%，共同基金等占比約19%，而銀行類機(jī)構(gòu)占比僅15%。如此豐富的投資者類型，將全社會各類經(jīng)濟(jì)主體調(diào)動起來，為債券市場規(guī)模的迅速發(fā)展提供了基

47、礎(chǔ)，最大化地轉(zhuǎn)移和分散了風(fēng)險，使金融系統(tǒng)更加平穩(wěn)健康的運(yùn)行。</p><p>　　二是投資者偏好趨同限制了債券市場服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的邊界。經(jīng)濟(jì)中必然存在較高風(fēng)險的融資主體以及較高風(fēng)險承擔(dān)能力的投資主體。目前債券市場缺乏風(fēng)險偏好類的投資主體，而銀行、保險等風(fēng)險規(guī)避性的投資者占絕大多數(shù)時，高風(fēng)險、高收益組合將無人問津，中低信用等級的融資主體需求難以得到滿足，債券市場服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)投融資需求的能力和邊界將受到限制。仍以美國

48、為例，風(fēng)險承受能力較高的共同基金和家庭部門等在債券投資中占據(jù)了約40%的份額，有效地滿足了不同信用等級和風(fēng)險偏好主體的投融資需求。</p><p>　　3.2.3 從債券品種角度</p><p>　　債券的券種仍然不豐富，無法滿足市場需求。從發(fā)行券種結(jié)構(gòu)來看，央行票據(jù)、國債和政策性金融債三個券種仍在發(fā)行規(guī)模中占據(jù)主要地位。而商業(yè)信用債券的規(guī)模仍顯不足；從發(fā)行期限的角度來看，1年以下短期債券

49、發(fā)行規(guī)模依然較大。面向中小企業(yè)需要的債券產(chǎn)品、國外債券市場流行的新型產(chǎn)品還有缺失等。再者在沒有確定的義務(wù)職責(zé)和相應(yīng)的激勵回報的情況下，做市商難以且不愿主動承擔(dān)出價風(fēng)險，這在市場出現(xiàn)單邊行情時尤為明顯。因此，債券性質(zhì)的限制使得做市商并未有效地向投資者提供交易流動性、緩沖價格波動對市場的影響。</p><p>　　第四章 NASDAQ市場的經(jīng)驗(yàn)總結(jié)與借鑒</p><p>　　4.1主體資格及分

50、類</p><p>　　在上世紀(jì)90年代末之前,納斯達(dá)克股票交易所一直堅(jiān)持以傳統(tǒng)做市商制度為主要股票交易制度,直到1997年競價交易制度的引入,使得普通競價者的更優(yōu)選擇顯示在競價系統(tǒng)中,使納斯達(dá)克具有"競價導(dǎo)向"股票交易所和"選擇導(dǎo)向"股票交易所的混合特征。但是,總體來看,納斯達(dá)克股票交易所仍然堅(jiān)持以做市商制度</p><p>　　作為整個股票交易市

51、場的核心,利用做市商競價確保股票交易所的效率。競爭是保證效率最好的工具。為了實(shí)現(xiàn)股票交易所中股票交易的高效性,納斯達(dá)克交易所采取寬松的低門檻制度保證做市商之間的競爭性。納斯達(dá)克交易所給予做市商資格非常寬松資格要求,做市商的準(zhǔn)入與退市是相對自由的?！案鶕?jù)《納斯達(dá)克股票交易所規(guī)則》第4600條的規(guī)定,申請人僅需登記成為全國證券交易商協(xié)會(NASD)的成員,就可以成為納斯達(dá)克做市商,此外,該規(guī)則還進(jìn)步規(guī)定了申請人如果不是NASD的成員,只要主

52、管當(dāng)局確認(rèn)其具備參與股票交易的能力和審核完公司的主營業(yè)務(wù)后,該申請人即可成為納斯達(dá)克的做市商,并在納斯達(dá)克股票股票交易所上公布其報表。想要成為公司美國證券交易商協(xié)會的成員,應(yīng)當(dāng)提交申請,其是良好的信譽(yù)協(xié)會成員。并證明符合凈資本和其他財政義務(wù)方面的規(guī)定。同意注冊登記作為一個納斯達(dá)克做市商會員協(xié)會收到通知后,才有效?！比绻阌幸粋€做市商,使市場納斯達(dá)克股票交易市場的網(wǎng)絡(luò)工作站市場的股票做市商可以菜單注冊一個新的證券。一旦注冊作為一個納斯達(dá)克

53、做市商,做市商必須引用在五個交易日中,證券交易所市場莊家或協(xié)會可以終止證券業(yè)務(wù)的注冊主持。在任何時候,</p><p>　　批發(fā)商是那些沒有登記代理服務(wù),同時也為零售經(jīng)紀(jì)機(jī)構(gòu)經(jīng)紀(jì)人,生產(chǎn)區(qū)域的企業(yè)提供服務(wù)的事業(yè)單位。這種做市商的前身是納斯達(dá)克股票交易市場的柜臺證券交易所批發(fā)商誕生之前,最大的特點(diǎn)是,通常在同一時間超過3000只股票的決策是這類公司的主要業(yè)務(wù)。納斯達(dá)克市場制造商一個相對自由的市場決策者人數(shù)往往會出現(xiàn)

54、波動。"批發(fā)商數(shù)量基本上是15-16家左右的波動。"全國零售經(jīng)紀(jì)商這樣的做市商是一個綜合類證券公司,往往有一個國家的經(jīng)紀(jì),市場決策服務(wù),向委員會提交自己的客戶。做城市等做市商的股份數(shù)通常要比批發(fā)商少500-1000只股票的庫存。如果客戶提交其市場股票交易委員會,他們將委托轉(zhuǎn)讓給批發(fā)商。"全國零售經(jīng)紀(jì)人數(shù)量基本上維持在27-30家左右。"</p><p>　　經(jīng)紀(jì)機(jī)構(gòu)商這些做

55、市商一般只為大客戶,主要用于大型養(yǎng)老金和共同基金,保險公司和資產(chǎn)管理公司,專注于機(jī)構(gòu)的投標(biāo)人,"通常小于500只股票。機(jī)構(gòu)經(jīng)紀(jì)人的數(shù)量基本上維持在22-27家左右。"</p><p>　　區(qū)域公司這樣一些規(guī)模較小的做市商,通常位于紐約以外的市場,對這些公司的業(yè)務(wù)是提供支持,該公司的承銷和經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù),為一些公司和投標(biāo)人的特定區(qū)域的主要目標(biāo)。它們的特點(diǎn)是專業(yè)性強(qiáng),專業(yè)領(lǐng)域的知識和服務(wù)。區(qū)域公司,在納

56、斯達(dá)克證券交易所市場85%以上的制造商賬戶的"數(shù)量基本上保持在415-478家左右"。盡管區(qū)域公司數(shù)量的比例很高,但不占聯(lián)交所份額的主導(dǎo)地位。</p><p>　　電子交易網(wǎng)絡(luò),作為世界上廣泛關(guān)注最成功的二板證券交易所,納斯達(dá)克采用競爭性做市商制度,并一直被很多二板證券交易所模仿。同時也不斷被批評涉嫌制造商聯(lián)盟,以維持高后取得不合理的利潤,共同基金和養(yǎng)老基金和其他機(jī)構(gòu)的投標(biāo)人表示不滿做市商不及

57、時報告的交易。如前所述,市場做市商合謀以保持高昂的利潤的事件由美國司法部,全美證券交易商協(xié)會和SEC作進(jìn)一步調(diào)查。1997年以來,美國證券交易委員會促使納斯達(dá)克實(shí)現(xiàn)一個新的選擇——實(shí)行新的處理規(guī)則,該規(guī)則明確規(guī)定了使用電子交易系統(tǒng)(電子通訊網(wǎng)絡(luò))訪問納斯達(dá)克的交易和報價制度。在全美證券交易商協(xié)會的要求下,納斯達(dá)克交易所隨即出臺了新的《交易選擇的處理規(guī)則》,其中對市場的報價作了新的規(guī)定,引進(jìn)的拍賣競價機(jī)制,不需再經(jīng)過做市商普通客戶就能通過

58、電子交易系統(tǒng)發(fā)布交易指令進(jìn)行證券的買賣交易,以提高證券交易的公平性,"使納斯達(dá)克具有'報價導(dǎo)向'市場和'交易指令導(dǎo)向'市場的混合特征。"近期,納斯達(dá)克交易規(guī)則已被修改了一部分,對那些成交量較高的股票實(shí)行5分鐘競價制。電子通訊網(wǎng)絡(luò)常用的競價交易選項(xiàng),直接匹配的買家和賣家在做市商作為中介環(huán)節(jié),節(jié)約交易成本,在一定程度上彌補(bǔ)缺乏一個</p><p>　　4.2納斯達(dá)克

59、股票交易所做市商的義務(wù)</p><p>　　納斯達(dá)克交易所做市商應(yīng)當(dāng)承擔(dān)下列義務(wù):</p><p>　　第一,繼續(xù)提供雙邊拍賣,包括價格和交易量。這是做市商的核心義務(wù)。國東部時間上午9:30之下午16:00之間,做市商在指定交易期間內(nèi)至少有一個交易單位(100股)的報價,做市商出價必須是確定性的。所謂的確定性,在執(zhí)行交易的做市商必須按照客戶自己接受相應(yīng)的出價,否則,將構(gòu)成違法。當(dāng)然,報告其

60、實(shí)施的數(shù)量是有限的。通常情況下,做市商招標(biāo)能有一個展示的數(shù)量和保留。有做市商出價金額數(shù)量有所保留,不得少于1000股;顯示的所有交易的數(shù)量,保留部分或全部刷新數(shù)量不低于1000萬股本自動出價。</p><p><b>　　第二,報價確定。</b></p><p>　　根據(jù)納斯達(dá)克交易所的規(guī)定,做市商必須在正常交易時間維持其確定性報價,具體指當(dāng)納斯達(dá)克交易所在接到另一位

61、會員的買入或者賣出的要求后,應(yīng)按接收到要求時市場上公開顯示的報價和正常的交易單位來執(zhí)行這一交易,一般情況下不得取消報價。如果無故取消報價,該做市商將被取消其在該股票上的做市商資格,在20個交易日內(nèi)不得重新申請為該股票的做市商。此外,納斯達(dá)克交易所還規(guī)定了一</p><p>　　些例外的免責(zé)情況、例如:當(dāng)做市商由于非自身過錯的原因臨時取消報價,具體原因包括設(shè)備或通訊障礙、自然災(zāi)害、上市公司購并(此時須提供相應(yīng)法律文

62、件作證明)、清算系統(tǒng)出現(xiàn)故障等一些不可歸咎與做市商本身的情況,但是,做市商必須在事后立即繼續(xù)提供報價或與納斯達(dá)克市場運(yùn)行部聯(lián)系,并得到準(zhǔn)許后取消報價時,可以不受報價不可撤銷義務(wù)的限制,此時不會收到處罰。市場正常交易時間,做市商必須保持在收到另一成員的買賣指令,或誰賣應(yīng)在收到請求聯(lián)交所公開招標(biāo)的要求和正常的交易單位本次交易的實(shí)施,在正常情況下不能被取消投標(biāo)。在沒有理由取消拍賣將被取消市場上的股票資格的制造商,不得在20個交易日內(nèi)再次申請股

63、票的做市商。只有在在例如設(shè)備或通訊障礙、自然災(zāi)害等一些原因下,做市商需要暫時取消拍賣,上市公司的兼并和收購(應(yīng)提供適當(dāng)?shù)姆晌募鳛樽C明),結(jié)算系統(tǒng)出現(xiàn)故障的情況,條件后,立即在事件發(fā)生后,繼續(xù)提供申辦或聯(lián)系業(yè)務(wù)部和納斯達(dá)克證券交易所,和被授予消除報價,此時做市商免除了報價的義務(wù),不會接受處罰。</p><p>　　第三,顯示顧客限價訂單。</p><p>　　如果以一個指定的價格出價購買

64、一定數(shù)量的股票,被委托被稱為限價盤。當(dāng)顧客限價訂單和做市商出價,有更好的價格優(yōu)勢,比美國證券和交易委員會的規(guī)則應(yīng)當(dāng)有一個最低的刻度大小,做市商必須由投標(biāo)人收到后30秒內(nèi)限價盤,更換新的價格,使投標(biāo)人的限價盤會立即顯示所有前聯(lián)交所參與者,享受交易的最佳機(jī)會。</p><p>　　第四,投標(biāo)證券交易所的真相。聯(lián)合證券交易所的真理在于提出和維護(hù)拍賣市場的制造商。全美證券交易商協(xié)會可能要求做市商重新提交出價,如果做市商出

65、價不再是休息一起聯(lián)交所的真相。做市商出價不能遵守聯(lián)交所的真相,并沒有重新提交他們的投標(biāo),該協(xié)會可以暫停在做市商物種或所有的證券拍賣。</p><p><b>　　第五,價格限制。</b></p><p>　　證券市場上的買賣報價,做市商在同時提出在不低于0.25分的蔓延聯(lián)交所證券的購買和銷售,對于最大傳播協(xié)會董事會由統(tǒng)一的參數(shù)與該協(xié)會定期公布的價差參數(shù),也要收到限制。

66、"證券的最高允許價差,為每種證券中3家做市商最小價差平均數(shù)的125%。如果一種證券的做市商低于3家,最高允許價差就為平均價差的125%。"</p><p>　　第六,擱置和取消聯(lián)交所。</p><p>　　在下列情況下,市場的決策者不應(yīng)該是證券交易所的正常交易時間內(nèi)保持申辦。除特殊情況:①銷售價格高于或等于另一個相同的證券的做市商出價銷售貨款;或②建議購買價格等于或大于

67、另一個相同的證券的做市商出價價格。貨架和另一申辦注銷,為防止證券交易所現(xiàn)在拍賣導(dǎo)致聯(lián)交所做市商擱置或取消,做市商應(yīng)作出相當(dāng)大的努力,與所有報告價格可能會被擱置或取消做市商交易,擱置或取消,必須接受任何訂單,根據(jù)自己的聯(lián)交所顯示拍賣交易。</p><p><b>　　第七,交易報告。</b></p><p>　　納斯達(dá)克證券交易所規(guī)則的開放期間(9:30 AM-4: 0

68、0),所有的交易都必須交易報告結(jié)束后90秒內(nèi)完成。以下特殊的情況下,不會要求交易報告:零股交易新股份的出售,有沒有相關(guān)的交易與聯(lián)交所的價格。自動確保交易的所有交易報告識別系統(tǒng)。交易報告直接發(fā)送的行為,行為將進(jìn)行初步檢査,主要檢査報告交易價格是否嚴(yán)重偏離時,聯(lián)交所最佳買入。通過合理檢查,該法案將拒絕交易的報告,這樣的交易將不會生效。如以支票,交易報告將被發(fā)送到納斯達(dá)克證券交易所交易信息。第八,最好的執(zhí)行義務(wù)。法規(guī)要求任何根據(jù)聯(lián)交所的交易價

69、格與當(dāng)時的顧客一個合理的市場莊家價格。只有在聯(lián)交所發(fā)生交易量大量的急劇變化的情況,做市商絕不遜于最好的買入價和客戶的訂單交易的證券交易所,此時,聯(lián)合交易所必須通過其專有的交易系統(tǒng)的做</p><p>　　市商價格接受訂單偏流。</p><p>　　4.3納斯達(dá)克市場做市商的權(quán)利</p><p>　　做市商必須承擔(dān)的義務(wù),包括使市場盡可能避免市場價格波動在任何時間條件

70、下,進(jìn)行上市證券的雙向報價。做市商的義務(wù),但也為保護(hù)某些權(quán)利。在一個純粹的做市商制度,做市商的權(quán)利相對簡單訂單,其中包括:首先,投資者必須通過經(jīng)紀(jì)公司交易的做市商傳播通過利潤的交易價格。做市商和經(jīng)紀(jì)公司之間的交易往往不具備的傭金,但向投資者收取的經(jīng)紀(jì)傭金。做市商執(zhí)行投資者通過自己的股票(做市商的幾個訂單)訂單,或投資者訂單和其他投資者為了配合和傭金。大型機(jī)構(gòu)投資者,他們可以不通過中間商,直接與做市商交易,因此無需支付傭金。其次,豁免或減

71、少在交易中的稅收特權(quán)。由于做市商為了確保連續(xù)性和有序的市場往往遭受的損失支付交易稅,作為補(bǔ)償,納斯達(dá)克可以免去轉(zhuǎn)讓稅或轉(zhuǎn)會費(fèi)。最后,優(yōu)先融資。做市商具有融資做市商特權(quán),具體指做市商可以獲得到銀行、財務(wù)公司或金融證券的融資,并獲得優(yōu)惠利率保障其有足夠的力量讓其來履行義務(wù)。</p><p>　　4.4對做市商的監(jiān)管</p><p>　　市場決策者,監(jiān)管機(jī)構(gòu)組成主要的分工,并在納斯達(dá)克的監(jiān)督下五

72、組負(fù)責(zé)監(jiān)測做市商,提供符合,交易活動,委托執(zhí)行,公平的市場行為的監(jiān)督。其中,提供符合組負(fù)責(zé)調(diào)查和解決提供實(shí)時與要約的行為的投訴和潛在不遵守與不遵守貿(mào)易慣例組是最佳的交易規(guī)則負(fù)責(zé),真正實(shí)時監(jiān)控交易價格交叉;交易分析組負(fù)責(zé)調(diào)查可疑交易報告的潛在操縱;委托執(zhí)行團(tuán)隊(duì)負(fù)責(zé)確保委托遵守的規(guī)則和交易報告規(guī)則,公平的市場組負(fù)責(zé)實(shí)施市場的反競爭行為的監(jiān)控,包括書面的騷擾,委托,合作的要約或交易的不正當(dāng)交易。積極,市場決策者,監(jiān)管要求是否充當(dāng)做市商,以規(guī)范

73、對納斯達(dá)克市場的效率直接影響,全國證券交易商協(xié)會制定一套對做市商行為的規(guī)則要求和限制:</p><p>　　首先,禁止做市商來限制競爭的行為。根據(jù)納斯達(dá)克市場NASD的規(guī)定,所有市場參與者必須遵循公開,公平的競爭原則。禁止限制競爭。禁止做市商和其他成員企業(yè)以及成員企業(yè)個人以共同的陰謀或故意錯誤報告的報告延遲合謀控制價格(報價),交易及交易報告或者保持一定的差價的陰謀和引用數(shù)體積。此外,做市商不得唆使或請求其他制造

74、商撤消或更改他們的報價,其中包括其自己提供的協(xié)同作用;做市商不得直接或間接參與任何威脅,騷擾,恐嚇,和其他不適當(dāng)?shù)男袨?以影響其他做市商成員公司和相關(guān)個人會員公司。包括其他做市商的要求,以維持或變更要約,或采取拒絕交易和其他報復(fù)行為,或阻礙其他市場的決策者或市場參與者的競爭行為。其次,做市商盡職調(diào)查義務(wù),按照納斯達(dá)克市場規(guī)則的規(guī)定,在市場成交額做市商報價方面,如果納斯達(dá)克市場沒有明確的規(guī)則,在納斯達(dá)克市場的代理客戶端或客戶的交易必須盡可

75、能最有利的,限制了市場參與者的交易比市場價格最好的報價差,但盡職調(diào)查義務(wù)的做市商和經(jīng)紀(jì)人可以扮演這個角色。如果做市商和經(jīng)紀(jì)人違反了盡職調(diào)查義務(wù),不是最有利的市場報價交易代理客戶交易或與客戶指定對手方的交易價格,那么,納斯達(dá)克市場必須予以處罰。當(dāng)然,做市</p><p>　　三,禁止做市商利用信息優(yōu)勢,"早期行動",禁止做市商了解到,要在適當(dāng)?shù)倪x項(xiàng)套利交易買賣的大型交易的非公開信息。大宗交易是指

76、交易超過10,000股。如果大宗交易的協(xié)議已經(jīng)達(dá)成,但它只是部分執(zhí)行,雖然這部分不符合標(biāo)準(zhǔn)的大型交易,只要交易的全面實(shí)施,市場將產(chǎn)生真正的影響,同樣可以視為大宗交易處理。此外,在之前公布有關(guān)證券的研究報告,市場莊家故意調(diào)整標(biāo)的證券的庫存位置,也被認(rèn)為是非法的。在納斯達(dá)克市場表明,做市商建立必要的內(nèi)部內(nèi)部控制系統(tǒng),設(shè)立獨(dú)立的研究部門和有關(guān)部門,能夠有效防止交易部門使用的提前通知即將提交報告,防止做市商故意調(diào)整相關(guān)證券庫存持倉。之前公布的研

77、究證明,在庫存位置的變化是不是故意的。沒有建立這樣的市場莊家的內(nèi)部控制制度,將不得不承受的負(fù)擔(dān)。</p><p><b>　　第五章 對策研究</b></p><p><b>　　5.1從做市商角度</b></p><p>　　第一，提高做市商做市動力。完善績效評價和激勵措施對承銷商進(jìn)行選擇與評比以促進(jìn)承銷商報價。擴(kuò)大做市

78、商報價信息發(fā)布范圍。改變目前由外匯交易中心獨(dú)家發(fā)布做市商報價信息的限制，建議將報價信息的發(fā)布范圍擴(kuò)大到中國債券信息網(wǎng)等其他專業(yè)媒體，促進(jìn)債券市場向深度廣度發(fā)。　　建立做市商之間的大額交易子市場，細(xì)分市場層次，減少做市商之間的相互沖擊。建立做市商之間通過經(jīng)紀(jì)人匿名報價交易并禁止做市商之間相互點(diǎn)擊雙邊報價交易的制度。此外，還可考慮建立做市商間提供匿名相互融資與融券的補(bǔ)充制度。 第二，增加單邊報價量限制條件。近兩年來,雖然做市報價量

79、增長很快,但從做市成交比來看反而有所下降,這表明做市報價有效性并未同步提高。因此,考慮到銀行間市場的流動性現(xiàn)狀和大宗交易的特點(diǎn),修訂后的指標(biāo)體系將單邊最小報價量小于1000萬元的報價不納入評價指標(biāo)體系進(jìn)行計算。同時,區(qū)分做市債券期限計算做市商每天的累計報價量,并設(shè)定單邊報價量超過另一邊2倍以及超過5億元的報價超額部分不納入計算等限制條件</p><p>　　第三，基于我國實(shí)行多元做市商制度，為了提高做市商做市競爭

80、力，滿足市場需求，銀行間市場應(yīng)當(dāng)適當(dāng)放寬對做市商的準(zhǔn)入條件，放開對做市商資格的限制，鼓勵機(jī)構(gòu)自愿開展做市義務(wù)，增加有實(shí)力的做市商數(shù)量。</p><p>　　5.2 從投資者角度</p><p>　　科學(xué)、完善的投資者結(jié)構(gòu)是債券市場服務(wù)國民經(jīng)濟(jì)的有力保障,針對當(dāng)前存在的問題,有必要進(jìn)一步優(yōu)化債券市場投資者結(jié)構(gòu)。通過直接和間接途徑，銀行間債券市場的交易和投資主體應(yīng)當(dāng)逐漸擴(kuò)大到所有金融機(jī)構(gòu)、企業(yè)

81、和居民個人以及非居民。對此，一方面需要積極培育和引入各類機(jī)構(gòu)投資者，另一方面也要為個人投資者和非金融企業(yè)參與市場投資創(chuàng)造條件。</p><p>　　第一，積極推動銀行理財、信托、基金、年金等非法人主體參與債券市場，積極推動保險機(jī)構(gòu)、社會保障機(jī)構(gòu)等擁有長期資金來源的機(jī)構(gòu)入市，積極推動貨幣市場基金和商業(yè)銀行設(shè)立基金管理公司。在美國，風(fēng)險承受能力較高的共同基金和家庭部門等在債券投資中占據(jù)了約40%的份額，有效地滿足了不

82、同信用等級和風(fēng)險偏好主體的投融資需求。在我國，銀行理財、信托、基金作為家庭部門參與債券市場的主要途徑，其市場發(fā)展十分迅速，市場規(guī)模不斷擴(kuò)大。引入此類非法人機(jī)構(gòu)投資者，有利于改善投資者風(fēng)險偏好趨同的現(xiàn)狀。同時，伴隨著對外開放步伐的加快，我們應(yīng)逐步允許境外合格機(jī)構(gòu)投資者，如亞洲債券基金等直接進(jìn)入銀行間債券市場進(jìn)行投資。</p><p>　　第二，應(yīng)該逐漸推動符合標(biāo)準(zhǔn)的非金融企業(yè)直接進(jìn)入銀行間債券市場，適度降低其準(zhǔn)入門

83、檻，促進(jìn)投資人結(jié)構(gòu)多元化。建立合格投資者管理制度，形成分層有序的投資者結(jié)構(gòu)。隨著債券市場產(chǎn)品種類的增多、投資者隊(duì)伍的擴(kuò)大，可逐步建立起合格投資者管理制度，甄別出對不熟悉債券市場規(guī)則、不具備投資債券市場條件的非金融機(jī)構(gòu)，減少市場風(fēng)險。</p><p>　　第三，選取有實(shí)力的居民投資者。推出一定的投資者保護(hù)政策，放寬條件，提供特殊的信息渠道，引進(jìn)有實(shí)力的居民投資者。居民投資市場擁有復(fù)雜的價格機(jī)制，廣泛的信息來源和眾多

84、的投資者，因而能使那些有前途的企業(yè)獲得價格合理的充裕的資本供給，同時使那些沒有前途的或已過時的企業(yè)很難獲得所需的資金。居民對各類證券的投資選擇，可以調(diào)節(jié)社會資金在各個市場間的流動，促進(jìn)資金的有效分配。盡管我國債券市場以機(jī)構(gòu)投資者為主，但是這些機(jī)構(gòu)的風(fēng)險識別能力、風(fēng)險承擔(dān)能力、風(fēng)險處置能力差異很大，應(yīng)當(dāng)逐步建立分層有序的投資者結(jié)構(gòu)，提高市場運(yùn)行效率，也可容納更多個性化產(chǎn)品。</p><p><b>　　5

85、.3 從債券角度</b></p><p>　　不斷地優(yōu)化債券結(jié)構(gòu)品種，滿足投資機(jī)構(gòu)和個人投資者對類似于企業(yè)債的大量需求，推出適應(yīng)不同投資者需要的債券期限品種，銀行可以通過引入各種創(chuàng)新型的債券產(chǎn)品，尤其是核心資本補(bǔ)充工具，進(jìn)一步提高資本充足率及資本質(zhì)量，資產(chǎn)證券化在發(fā)債標(biāo)的資產(chǎn)、發(fā)債主體上有所創(chuàng)新出現(xiàn)新的創(chuàng)新產(chǎn)品，如企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)等。</p><p>　　依據(jù)市場需求，加快債券

86、市場產(chǎn)品創(chuàng)新。隨著銀行間債券市場的發(fā)展，投資者隊(duì)伍的不斷壯大，對新產(chǎn)品的需求越來越明顯，因此，產(chǎn)品開發(fā)的腳步也必須同步跟上。一方面，要建立多層次的債券產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，包括高、中、低信用等級，改變以高信用等級占絕對低位的格局，從而滿足不同風(fēng)險偏好的投資需求。為防控風(fēng)險，可以先對特定機(jī)構(gòu)投資者定向發(fā)行低信用等級債券，等市場成熟之后再擴(kuò)大到整個市場。另一方面，要發(fā)展信用緩釋工具，這是豐富投資者的信用風(fēng)險管理手段、完善基礎(chǔ)產(chǎn)品市場、降低系統(tǒng)風(fēng)險的需要

87、。按照從簡到繁、從易到難的思路逐步開展，初期可以先發(fā)展信用風(fēng)險緩釋工具和資產(chǎn)支持票據(jù)，在此基礎(chǔ)上，再依據(jù)市場需求推出更多的新產(chǎn)品。</p><p>　　5.4 加快市場監(jiān)管主體的協(xié)調(diào)</p><p>　　目前，我國商業(yè)銀行的監(jiān)管主體呈現(xiàn)多元化特點(diǎn)，但它們之間并未形成有效地“網(wǎng)狀”布局，還存在多頭監(jiān)管，低效監(jiān)管的問題。例如，在債券發(fā)行方面，國家發(fā)改委主管企業(yè)債、證監(jiān)會主管公司債、央行主管中期

88、票據(jù)和短期融資。在市場運(yùn)行方面，除了銀行間市場交易協(xié)會主導(dǎo)的行業(yè)自律監(jiān)管之外，中國外匯交易忠心暨全國銀行間同業(yè)拆借中心、中債等公司事實(shí)上也承擔(dān)了一定的監(jiān)管職能。另外，2009年末成立的銀行間債券市場清算所也是完善宏觀審慎監(jiān)管的一部分。</p><p><b>　　結(jié)論</b></p><p>　　綜上所述，自2001年3月央行發(fā)布了《中國人民銀行關(guān)于規(guī)范和支持銀行問債

89、券市場雙邊報價業(yè)務(wù)有關(guān)問題的通知》，對雙邊報價商的資格認(rèn)定、業(yè)務(wù)規(guī)范及政策支持等做出了明確規(guī)定，又正式批準(zhǔn)9家商業(yè)銀行成為首批雙邊報價商，使得做市商業(yè)務(wù)在我國銀行間債券市場得到實(shí)質(zhì)性發(fā)展后，我國銀行間市場做市商規(guī)模不斷增加，做市商做市報價規(guī)模迅速增加，參與到市場的投資者也迅速增長，債券品種日益豐富。但是，在發(fā)展過程中做市商、投資者、債券品種的發(fā)展規(guī)模出現(xiàn)不平衡狀況，通過對做市商規(guī)模的增加、做市商實(shí)力的提高，積極豐富投資者結(jié)構(gòu)，引入更多符

90、合市場要求的投資者入市，開發(fā)更多豐富的適合各層次投資者的債券券種，促進(jìn)我國銀行間債券市場平衡穩(wěn)健發(fā)展</p><p><b>　　參考文獻(xiàn)</b></p><p><b>　　一、專著類</b></p><p>　　[1]范建、王建文.證券法.法律出版社[M].2007.</p><p>　　[2

91、]尚福林.證券市場監(jiān)管體制比較研究.中國金融出版社[M]. 2006年8月第1版。</p><p>　　[3]周友蘇.新證券法論,法律出版社[M]. 2007年4月第1版。</p><p>　　[4]姜洋,中國證券商監(jiān)管制度研究,中國金融出版社[M]. 2001版。</p><p><b>　　二、期刊論文類</b></p>&

92、lt;p>　　[1]何昌福.做市商交易制度在場外資本交易市場中的應(yīng)用探討[J],武漢金融.2011年第3期。</p><p>　　[2]蔡莉妍.論我國場外交易市場的法律監(jiān)管現(xiàn)狀及其對策[J].法制與社會.2009年第1期。</p><p>　　[3]張嶺松、夏雪冰.美、德創(chuàng)業(yè)板市場及其對我國的啟示[J].金融證券2009年第9期。</p><p>　　[4]田

93、銀華、高延緒.中國創(chuàng)業(yè)板市場應(yīng)該引入做市商制度——基于社會主義市場經(jīng)濟(jì)的獨(dú)特視角[J].湖南工程學(xué)院學(xué)報.2007年12月。</p><p>　　[5]田銀華,高延緒.中國創(chuàng)業(yè)板引入做市商制度的制度經(jīng)濟(jì)學(xué)分析[J].北華大學(xué)學(xué)報(社會科學(xué)版).2007年12月。</p><p>　　[6]周子凡.淺議做市商的監(jiān)管[J].法制與經(jīng)濟(jì).2010年6月。</p><p>

94、　　[7]金永軍、揚(yáng)遷、劉斌.做市商制度最新的演變趨勢及啟示[J].證券市場導(dǎo)報,2010年10月號。</p><p>　　[8]吳曉偉.國證券市場引入做市商制度研究,湛江師范學(xué)院學(xué)報[J].2011年10月。</p><p><b>　　三、學(xué)位論文類</b></p><p>　　[1]宋杰.我國場外交易市場做市商監(jiān)管法律問題研究[D].上

95、海交通大學(xué)研究生學(xué)位論文.2008。</p><p>　　[2]高華.我國創(chuàng)業(yè)板市場引入做市商制度之研究[D].中國政法大學(xué)研究生學(xué)位論文.2009。</p><p>　　[3]李正義.我國引入做市商制的制度障礙和實(shí)現(xiàn)途徑[D].安徽大學(xué)研究生學(xué)位論文.2005。</p><p>　　[4]李顏.證券期貨市場做市商制度本上化研究[D].華東政法大學(xué)研究生學(xué)位論文.2

96、009。</p><p>　　[5]任晨緣.做市商制度比較研究[D].天津大學(xué)研究生學(xué)位論文.2007。</p><p>　　[6]陳霞.創(chuàng)業(yè)板做市商制度研究[D].四川大學(xué)研究生學(xué)位論文.2005。</p><p>　　[7]廖杰.證券市場監(jiān)管法律制度研究[D].西南政法大學(xué)研究生學(xué)位論文.2010。</p><p>　　[8]蔡曉琪.我國

97、場外交易市場引入做市商制度之探究[D].華東師范大學(xué)研究生學(xué)位論文.2011。</p><p>　　[9]張栩.做市商監(jiān)管制度研究[D].北京化工大學(xué)研究生學(xué)位論文.2011。</p><p>　　[10]蔣宇."新三板"做市商制度之法律建構(gòu)[D].中國政法大學(xué)研究生學(xué)位論文.2011。</p><p>　　[11]趙慶.創(chuàng)業(yè)板市場監(jiān)管法律制度研

98、究[D].中國政法大學(xué)研究生學(xué)位論文.2011。</p><p>　　[12]臧濤.創(chuàng)業(yè)板市場做市商制度研究[D].中國政法大學(xué)研究生學(xué)位論文.2010。</p><p>　　[13]黃秋麗.關(guān)于在我國股票市場引入做市商制度的探討[D].西南財經(jīng)大學(xué)研究生學(xué)位論文.2007。</p><p>　　[14]李明健.證券市場做市商制度研究[D].吉林大學(xué)研究生學(xué)位論文.

99、2010。</p><p>　　[15]高延緒.中國創(chuàng)業(yè)板市場引入做市商制度探析[D].湘潭大學(xué)研究生學(xué)位論文,2008 。</p><p>　　[16]海鉛.中國外匯市場做市商制度研究[D].河南大學(xué)研究生學(xué)位論文,2008。</p><p>　　[17]穆文君.關(guān)于做市商制度對中國外匯市場影響的研究[D].天津財經(jīng)大學(xué)研究生學(xué)位論文,2010。</p>

100、;<p>　　[18]李哲.我國創(chuàng)業(yè)板市場做市商制度研究[D].廈門大學(xué)研究生學(xué)位論文,2009。</p><p>　　[19]惠建軍.我國多層次0TC市場發(fā)展模式選擇研究[D].天津財經(jīng)大學(xué)研究生學(xué)位論文,2011。</p><p>　　[20]楚鵬.中國場外交易市場做市商制度研究[D].天津財經(jīng)大學(xué)研究生學(xué)位論文,2010。</p><p>　　[

101、21]龔敏.我國證券市場引入做市商制度之思考[D].華東政法大學(xué)研究生學(xué)位論文,2005。</p><p>　　[22]張蓓.天津?yàn)I海多層次0TC市場機(jī)制研究[D].天津財經(jīng)大學(xué)研究生學(xué)位論文,2010。</p><p>　　[23]宗飛.在中國證券市場引入競爭性做市商制度的研究[D].重慶大學(xué)研究生學(xué)位論文,2003。</p><p>　　[24]施廷博.我國創(chuàng)業(yè)

102、板市場做市商的監(jiān)管制度研究[D].華東政法大學(xué)研究生學(xué)位論文.2008。</p><p>　　[25]羅春林.銀行間債券市場做市商制度研究[D].西南財經(jīng)大學(xué)研究生學(xué)位論文,2007。</p><p><b>　　四、外文類</b></p><p>　　[1]Pennock, D.M.and R. Sami. 2007. Computation

103、al Aspects of Prediction Markets [J]. Algorithmic Game Theory: 651-674.</p><p>　　[2]Railsback,S.F”S.L.Lytinen,and S.K.Jackson. 2006. Agent-based Simulation Platforms: Review and Development Recommendations

104、[J]. Simulation 82 (9):609-623.</p><p>　　[4]Raberto,M., S. Cincotti,S.M. Focardi, and M. Marchesi. 2001. Agent-based Simulation of a Financial Market [J]. Physica A: Statistical Mechanics and Its Applicatio

105、ns 299 (1): 319-327.</p><p><b>　　致謝</b></p><p>　　在論文即將定稿之際，首先感謝我的指導(dǎo)老師xx老師。本篇論文無論是在選題、資料查詢、還是在撰寫修改的每個環(huán)節(jié)，無不得到xx老師的悉心指導(dǎo)和殷切幫助。老師嚴(yán)謹(jǐn)?shù)闹螌W(xué)態(tài)度、以及孜孜不倦、不厭其煩的教誨都深深影響了我，使我受益匪淺。</p><p>