開放式基金贖回及相關(guān)問題研究.pdf

1、2001年，第一只開放式基金華安創(chuàng)新成立以來，在短短的幾年內(nèi)開放式基金取得了飛速的發(fā)展，并呈逐年遞增的態(tài)勢(shì)。資料顯示，2001年，僅有華安創(chuàng)新、南方穩(wěn)健成長(zhǎng)和華夏成長(zhǎng)三只開放式基金成立；2002年，有14只開放式基金成立。此后，開放式基金便出現(xiàn)了更加迅猛的增長(zhǎng)勢(shì)頭，2003年、2004年、2005年成立的新基金分別為39只、51只和62只。到2006年12月31日，開放式基金的數(shù)量已經(jīng)達(dá)到258只，凈值總額合計(jì)3869.05億元，份額規(guī)

2、模合計(jì)3182.45億份。 本文圍繞著開放式基金的贖回風(fēng)險(xiǎn)研究了開放式基金的贖回風(fēng)險(xiǎn)與基金業(yè)績(jī)之間的關(guān)系、基金贖回風(fēng)險(xiǎn)可能造成的市場(chǎng)沖擊以及如何利用股指期貨減少資產(chǎn)變現(xiàn)的額外成本。因此，對(duì)基金公司進(jìn)行流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理具有很特別的意義，有利于基金公司加深對(duì)基金贖回風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識(shí)，同時(shí)降低基金公司的交易費(fèi)用，更大程度的提高基金對(duì)投資者的吸引力，也有利于股票市場(chǎng)的穩(wěn)定運(yùn)行。而且，對(duì)市場(chǎng)沖擊模式的研究有助于建立更為合理的交易規(guī)則，完善市場(chǎng)微觀

3、結(jié)構(gòu)。同時(shí)，本文在最優(yōu)變現(xiàn)策略的基礎(chǔ)上，首次運(yùn)用股指期貨為開放式基金的贖回風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行套期保值。主要內(nèi)容如下： 第一章——文獻(xiàn)綜述本章對(duì)開放式基金贖回研究的相關(guān)文獻(xiàn)和市場(chǎng)沖擊理論進(jìn)行了綜述。其中，開放式基金的贖回研究從國(guó)外和國(guó)內(nèi)兩個(gè)方面進(jìn)行了綜述。 第二章——基金贖回與基金業(yè)績(jī)關(guān)系研究本章應(yīng)用Panel-Data Granger因果檢驗(yàn)的方法對(duì)開放式基金贖回份額變動(dòng)與基金業(yè)績(jī)之間的相互關(guān)系進(jìn)行檢驗(yàn)。首先，介紹了開放式基金的“

4、贖回困惑”。開放式基金的“贖回困惑”是指：基金凈值增長(zhǎng)率越高，基金贖回率越高；而有些業(yè)績(jī)比較差甚至虧損的基金的凈贖回率卻相對(duì)較低。然后，介紹了Panel-Data Granger因果檢驗(yàn)的相關(guān)理論以及研究的數(shù)據(jù)樣本。現(xiàn)有的Panel-Data因果檢驗(yàn)方法大都是基于傳統(tǒng)Granger因果檢驗(yàn)的思想，將其推廣到Panel-Data的情形，構(gòu)造Wald統(tǒng)計(jì)量對(duì)模型的線性約束進(jìn)行檢驗(yàn)。本文應(yīng)用Christophe Hurlin(2004)提出的

5、方法進(jìn)行Panel-Data的Granger同質(zhì)無因果關(guān)系檢驗(yàn)。并以2002年12月31日以前成立的17支基金的16個(gè)季度數(shù)據(jù)為研究樣本。最后，進(jìn)行基金份額變動(dòng)與基金業(yè)績(jī)的Panel-Data Granger因果檢驗(yàn)。檢驗(yàn)的結(jié)果表明：(1)基金單位凈值增長(zhǎng)率和基金累計(jì)凈值增長(zhǎng)率并不是基金贖回率的Granger原因，一直困擾著開放式基金的“贖回困惑”不過是一個(gè)“假象”。所謂的“基金凈值增長(zhǎng)率越高，基金贖回率越高”，不過是基金市場(chǎng)在證券市場(chǎng)

6、走勢(shì)和“關(guān)系游資”等因素影響下的一個(gè)“表象”。(2)基金贖回率是基金單位凈值增長(zhǎng)率和基金累計(jì)凈值增長(zhǎng)率的Granger原因，在5％的顯著性水平下顯著地拒絕了原假設(shè)。高的基金贖回率大大的降低了基金單位凈值增長(zhǎng)率和基金累計(jì)凈值增長(zhǎng)率。 第三章——市場(chǎng)沖擊的實(shí)證分析本章根據(jù)市場(chǎng)沖擊理論對(duì)滬深 300 指數(shù)的部分權(quán)重股在資產(chǎn)變現(xiàn)過程中產(chǎn)生的市場(chǎng)沖擊進(jìn)行了實(shí)證分析，估計(jì)了9支股票的臨時(shí)性沖擊函數(shù)和持久性沖擊函數(shù)。首先，簡(jiǎn)要介紹了資產(chǎn)變現(xiàn)的

7、市場(chǎng)沖擊理論。資產(chǎn)變現(xiàn)的市場(chǎng)沖擊是指變現(xiàn)交易者變現(xiàn)一定數(shù)量的證券資產(chǎn)所導(dǎo)致的資產(chǎn)價(jià)格的下跌，根據(jù)市場(chǎng)沖擊對(duì)資產(chǎn)價(jià)格影響性質(zhì)的不同可以將變現(xiàn)時(shí)產(chǎn)生的價(jià)格沖擊分成兩個(gè)部分——持久性沖擊和臨時(shí)性沖擊。經(jīng)驗(yàn)研究表明，資產(chǎn)變現(xiàn)時(shí)所受到的市場(chǎng)沖擊與相應(yīng)的變現(xiàn)規(guī)模緊密相關(guān)，因此將臨時(shí)性沖擊和持久性沖擊都看作交易量的函數(shù)。然后，介紹了在進(jìn)行市場(chǎng)沖擊實(shí)證分析時(shí)所選取的方法和數(shù)據(jù)樣本。結(jié)合 Nicolas Vandeweerdt & Ephraim Zak

8、ry(2003)和Alex Frino，Elvis Jarnecic &Andrew LeDone(2007)的方法計(jì)算臨時(shí)性沖擊和持久性沖擊，將臨時(shí)性沖擊設(shè)成變現(xiàn)交易量的非線性函數(shù)，而將持久性沖擊設(shè)成變現(xiàn)交易量的線性函數(shù)。由于樣本的時(shí)間區(qū)間不是實(shí)證研究的重點(diǎn)，而且實(shí)證研究的是每支股票交易的超高頻數(shù)據(jù)，考慮到數(shù)據(jù)的龐大和分析工具對(duì)數(shù)據(jù)的限制，選取2006年7月3日到2006年8月31日滬深300指數(shù)樣本股的9支股票進(jìn)行分析。最后，對(duì)所選

9、的9支股票的市場(chǎng)沖擊模式進(jìn)行實(shí)證分析。分別估計(jì)了所選9支股票的臨時(shí)性沖擊函數(shù)和持久性沖擊函數(shù)，結(jié)果表明，存在三種形式的臨時(shí)性沖擊模式：凹函數(shù)的臨時(shí)性沖擊模式、近似線性的臨時(shí)性沖擊模式和凸函數(shù)的臨時(shí)性沖擊模式。 第四章——股指期貨在贖回風(fēng)險(xiǎn)中的應(yīng)用本章簡(jiǎn)要介紹了股指期貨的相關(guān)問題以及股指期貨在開放式基金管理中的應(yīng)用，并研究了最優(yōu)變現(xiàn)策略下，當(dāng)基金經(jīng)理面臨贖回壓力須變現(xiàn)資產(chǎn)時(shí)，如何利用開放式基金進(jìn)行套期保值。首先，回顧了股指期貨的概

10、念、特征、功能以及定價(jià)等相關(guān)問題，介紹了滬深300指數(shù)期貨合約的相關(guān)內(nèi)容。接著，將股指期貨引入到開放式基金的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理中。股指期貨具有套期保值、資產(chǎn)配置等功能，因此，股指期貨在開放式基金管理中具有重要的作用，主要表現(xiàn)在：1、規(guī)避系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，保持收益的穩(wěn)定性；2、進(jìn)行流動(dòng)性管理，應(yīng)付兌付壓力：3、配置資產(chǎn)組合。本文只研究股指期貨在開放式基金的流動(dòng)管理中的應(yīng)用。然后，在一定的假定下推導(dǎo)出基金經(jīng)理在變現(xiàn)資產(chǎn)前應(yīng)賣出的股指期貨份數(shù)。當(dāng)開放式基