中國上市公司股權結構與融資效率分析.pdf

1、效率問題，一直是資本市場發(fā)展中的核心問題。近些年來，國內理論界就股票市場的性質與發(fā)展狀況展開激烈的爭論，核心就是中國股票市場是否達到了基本的資源配置效率。我國資本市場低效率的關鍵原因是股權分置這一制度缺陷。按照資本市場有效理論，一般學者研究認為中國資本市場效率是低效的，甚至是無效率的。但是，這能否說明，中國證券市場的整體效率是低效率或無效率的?筆者認為，這種簡單判斷是值得商榷的，單純用市場有效性理論難以對中國資本市場效率做出合理性解釋。

2、所以本文以中國資本市場國有股一股獨大的特征為切入點，綜合運用財務理論和計量經濟學相關知識，結合規(guī)范研究與實證分析，以及定性分析與定量分析的方法。以上市公司的融資效率為分析對象，分析股權結構與融資效率的關系，試圖鑒定中國資本市場的融資利用效率。同時，結合當前的股權分置改革，以上市公司為樣本，分析比較上市公司股改前后的融資效率。 一、研究目的 本文結合股權分置改革，以2006年4月前已經完成股改的上市公司為樣本，利用上市公司

3、2002年～2004年這三年財務數(shù)據(jù)分析比較了股權結構對融資效率的影響。主要目的是： 1、分析股權結構與融資效率的關系。 2、檢驗我們的模型對現(xiàn)實的解釋能力。 3、分析股權分置改革后，不同股權結構的上市公司在融資效率上的差異，進一步證明國有股“一股獨大"的股權結構是否對融資效率有消極影響。 二、主要內容及觀點 本文共有五章，全文緊緊圍繞股權結構和融資效率展開。本文分析再融資所籌資金是否投入原定募集

4、計劃的投資領域，所以主要以股權再融資利用率做為評價融資效率的指標。 第一章，股權結構和融資效率問題的提出，并簡要概述了我國股權分置的歷史和改革現(xiàn)狀。 第二章，重點闡述了股權結構對上市公司融資效率的影響。首先回顧了中外融資效率理論，集中介紹了Berle、Means、Shleifer和Vishny等人的理論、學說，國內學者在西方融資理論的基礎上，在研究我國融資效率也得出了很多成果，為指導實踐提供了理論支持。本章在闡述股權結構

5、與融資效率的關系中，分析得出上市公司中“一股獨大”的股權壟斷結構是影響融資利用效率的根源，界定融資效率是一種功能效率。在本章最后提出適度競爭的均衡股權結構及量化融資效率的指標。 第三章上市公司融資偏好中，介紹了我國上市公司融資現(xiàn)狀和偏好，股權融資偏好間接影響了融資利用率。同時概述了傳統(tǒng)融資理論和現(xiàn)代融資理論。得出現(xiàn)今的中外融資理論并沒有形成一個統(tǒng)一的理論體系對企業(yè)融資問題進行完整的解釋，以上各個理論學派也僅僅是從某個特定角度對企

6、業(yè)融資問題進行研究，且大都強調最佳融資結構。但是我們認為融資過程中，脫離股權結構談最佳融資結構值的商榷。 第四章分析了我國上市公司股權融資利用效率。選取了2005年已完成股改的深滬兩市共57家有增發(fā)、配股行為的上市公司。分析比較了2002年～2004年，共三年的股權融資利用率、主營業(yè)務收益率、總資產等績效指標與國家股、法人股、流通股的比例關系，同時也對比分析了2006年4月30日前513家已完成股改和287家未完成股改公司的EP

7、S、加權平均凈資產收益率等主要財務指標。最后我們認為：股權壟斷下的融資效率低，全流通后非股權壟斷的上市公司資本利用效率明顯提高。 第五章提出了對股權分置改革的預期和展望，簡述了股改后中國股市融資效率和資源配置重新定位的設想。 通過比較分析我國上市公司股權結構與融資效率，我們得出股改前上市公司股權結構與融資效率關系：(1)國家股的比例越高，會對上市公司的融資效率造成不利的影響；壟斷的股權結構是造成融資效率低下的原因。(2)

8、法人比例與融資效率正相關，它對公司的融資效率是有好處的(3)流通股比例對融資利用率沒有影響。 而股改后：上市公司市盈率、市凈率趨于正常，EPS和加權平均凈資產收益率大幅提高，資本利用率也顯著提高。 總之，國內外關于股權結構與公司融資效率之間關系的研究很多，但大多集中在研究如何構造最佳的融資結構。由于國內學者對股權分置下上市公司融資效率的研究十分有限，而且股權分置屬于“中國特色”，不具有理論上的一般性和實踐上的參照性，也難

9、以進入國外經濟學者的研究視野。所以仍然還沒有形成一個統(tǒng)一的理論體系對上市公司融資問題進行完整的解釋，各個理論學派也僅僅是從某個特定角度對企業(yè)融資問題進行研究。但是我們認為現(xiàn)代企業(yè)經營模式是以資本經營為核心而不是以產品生產為核心，企業(yè)追求的目標是資本市場價值最大化。在企業(yè)的初創(chuàng)、成長到走向成熟階段中，融資始終是不可欠缺的環(huán)節(jié)。而融資效率的好壞會影響一個企業(yè)能否健康成長!融資理論主要就是融資結構的安排，在這種結構安排中，國內外學者都在努力尋

10、找一種最佳的融資結構理論，但是我們認為融資過程中，并不存在一種最佳融資結構，認為在各種融資構成中，應當以企業(yè)所處的經濟環(huán)境為條件，建立一種均衡的相互協(xié)調、相互促進的融資結構，即均衡的融資結構才是最優(yōu)。 三、主要貢獻在于： 1、分析比較了已完成股改公司的融資效率。 主要以2005年已經完成股權分置改革的上市公司為樣本，分析比較不同股權結構上市公司的融資效率。 以往由于中國上市公司樣本數(shù)據(jù)的獲取和真實性難以保

11、證，給研究目標帶來一定的困難，就是有了結果，也難進一步驗證。股權分置改革后，國有股可以有條件的上市流通，這為對比分析股改前后的融資效率提供了很好的樣本。通過對比分析，可以更清晰的看出流通與非流通的國有股份那種對融資效率更有利。 2、在以往國內外關于股權結構與融資效率的研究結果上，本文認為影響上市公司融資效率低的本質原因是股權壟斷，為解決低效問題提出了均衡股權結構的設想。 國內有關股權結構與公司效率的研究很多，但大都圍繞股

12、權結構屬性、股權結構的界定、公司治理和公司績效的衡量，而且基本上都只關注股權結構對公司績效的影響。雖然國內少數(shù)學者提到股權壟斷，但也只與公司治理和績效聯(lián)系，并沒有深入闡述股權壟斷與融資效率之間的關系，更沒有聯(lián)系股權分置改革來分析股權壟斷和融資效率的關系。所以本文在以往研究基礎上進一步闡述了股權壟斷對融資效率的影響，并提出了均衡股權結構的設想。本文與我國股權結構、融資現(xiàn)狀相聯(lián)系，結合了股權分置改革，對改進我國上市公司股權融資使用效率具有一